Tapering liquidity? A trap, yet a taper(ing) in the dark of economic theory.

Warum die Zentalbanken aufgrund ihres bisherigen Theorieansatzes alles richtig machen, aber dennoch scheitern müssen. Eine hegelianische Tragödie in fünf Akten.

Prolog

Rendite ist das heilige Mantra der Finanzmärkte zur Befreiung des FinanzMenschen von der Geißel der Arbeit. Damit sich der Traum vom Paradiese schneller erfüllen konnte, als es der Natur der Dinge entsprach, baute sich der Mensch eine Himmelsleiter. Die Himmelsleiter war/ist das ewige Wirtschaftswachstum, das mit konstant hoher Rate uns dem Paradiese immer schneller näher bringt.

Das ewige Wirtschaftswachstum ist das Elixier des Finanzkapitalismus. Aber wie wir alle wissen: Bäume wachsen nicht in den Himmel und auch der Turmbau zu Babel endete tragisch.

1. Akt: Antizyklische Fiskalpolitik als keynesianische Geheimwaffe des Stabilitätsgesetzes

Als Folge des abflauenden Wirtschaftswunders (die alarmierende Zahl der Arbeitslosen stieg auf 200.000!) wurde in Deutschland 1967 das Stabilitätsgesetz verabschiedet, das als eines von drei weiteren Zielen ein stetiges und angemessenes Wirtschaftswachstum postulierte. Neben den automatischen Stabilisatoren sollten in rezessiven Zeiten zusätzliche Konjunkturprogramme aufgelegt werden, um die zyklischen Schwankungen zu glätten (Konzept der keynesianischen Globalsteuerung). Dies sollte dann auch automatisch das zweite Ziel befördern, nämlich eine möglichst hohe Beschäftigung. Es gipfelte in dem Missverständnis der Phillipskurveninterpretation, das Helmut Schmidt noch heute anhängt. Er sagte in einer Wahlkampfrede, dass ihm 5 % Inflation lieber seien als 5 % Arbeitslosigkeit. Ende der 70er Jahre hatte man dann trotz vielfacher Konjunkturprogramme drei wichtige Ziele nicht erreicht. Die Inflation war hoch, das Wachstum anämisch und die Arbeitslosigkeit schrammte an der Marke von 2 Millionen. Es herrschte Stagflation. Lediglich das 4. Ziel, das außenwirtschaftliche Gleichgewicht, wurde relativ gut eingehalten.

Fazit: Die Politik hatte versagt, der Keynesianismus hatte versagt, die Heilsversprechen der Protagonisten des Deficit-Spending galten als empirisch widerlegt. Der Keynesianismus wurde zu Grabe getragen und ein neuer Heiland strahlte am Firmament der ökonomischen Weltinterpretation auf. Der wahre Heiland hatte da vor knapp 2000 Jahren allerdings schon alles Wichtige zum Thema Geldstabilität und Sparen gesagt.

2. Akt: Die Fama Morgana der Effizienz-Markt-Hypothese als neues Heilsversprechen deregulierter Finanzmärkte  

Der neue Heiland hatte aber keine wirklich neuen Heilsversprechen, sondern er wärmte weitgehend nur die Theorien der Altmeister der Klassik und Neoklassik wieder auf. Es waren vor allem die Ökonomen der Chicagoer Schule (Friedman, Mundell und Laffer), die einen Gegenentwurf zum keynesianischen Staatsinterventionismus auf dem Höhepunkt des Ost-West-Konflikts sowie des Wettstreits um das bessere System entwickelten. Sie setzten nicht auf der Nachfrageseite an sondern auf der Angebotsseite (siehe auch Say’sches Theorem). Die intellektuellen Grundlagen hierzu entwickelte Friedrich August von Hayek, der seine libertären Ideen durch die Gründung der Mont Pelerin Society (MPS) weiterentwickeln und weiterverbreiten wollte. Seine totalitäre Ablehnung staatlicher Intervention gipfelte im Deutschland der 70er Jahre letztlich in dem Wahlspruch der CSU: Freiheit oder Sozialismus! 

Für Hayek stand die individuelle (sic: nicht moralfreie) Freiheit in allen Belangen des Lebens im Vordergrund. Planwirtschaftlich zentralistische Bevormundung war ihm nicht nur zuwider, er hielt Zentralplanung für eine schlichte Unmöglichkeit, da die Signalfunktion des Preises als wichtigstes dezentrales Informations- und Lenkungsinstrument außer Kraft gesetzt würde (die unsichtbare Hand von Adam Smith). Nicht der Markt sei das Problem, der Staat sei es mit seiner interventionistischen Bevormundung und führe unmittelbar in die Knechtschaft. Die Krise der 30er Jahre sei nicht durch mangelnde Nachfrage verursacht worden, sondern durch falsche Investitionen und eine fehlerhafte Geld- und Wirtschaftspolitik. Karl Popper, einer der Gründungsmitglieder der MPS, war Zeit seines Lebens gegen diese Verabsolutierung der Märkte.

Hayek stand Friedmans Monetarismus, der lange Zeit das quantitätstheoretische Credo der Deutschen Bundesbank war/ist, zeitlebens kritisch gegenüber. Und die heutige Geldpolitik des Quantitative Easing der Zentralbanken würde er sicherlich auch nicht gutheißen. Für die Tea-Party-Bewegung ist Hayek der wichtigste Spiritus Rector. Insofern ist Friedman auch näher bei Keynes (nicht bei den Vulgär-Keynesianern) als bei Hayek, wie Hayek in einem Interview klarstellte.

Die Wende in der inflationären Geldpolitik der 70er Jahre leitete Paul Volcker mit seinem Amtsbeginn 1979 ein. Der Leitzins wurde in mehreren großen Schritten auf knapp 20 % erhöht. Die anschließende tiefe Rezession bereitete auch den Weg für eine politische Wende und Ronald Reagan setzte auf die angebotstheoretischen Konzepte der Chicago School.

Was waren nun die konkreten Folgen des Schwenks von der Nachfragepolitik hin zur Angebotspolitik? Im Vordergrund standen die Zurückdrängung vieler staatlicher Aktivitäten sowie die Öffnung von Grenzen für den freien Handel von Gütern und Dienstleistungen. Die Stichworte sind Deregulierung, Liberalisierung, Freihandel. Privat geht vor Staat. Als einer der letzten Schritte wurde dann in Deutschland die gesetzliche Rentenversicherung zu Gunsten der privaten Altersvorsorge beschnitten. Ein, wie sich noch zeigen wird, verhängnisvoller Fehler aus makroökonomischer Sicht.

Neben der Liberalisierung von Waren- und Arbeitsmärkten wurden auch die Finanzmärkte weitestgehend liberalisiert und Regelungen außer Kraft gesetzt, die in Folge der Weltwirtschaftskrise von 1929 eingeführt worden waren. All diese Maßnahmen entsprachen dem damaligen  Zeitgeist und fanden ihre geistigen Grundlagen unter anderem auch in der Effizienz-Markt-Hypothese (EMH) von Eugene Fama. Sie besagt vereinfacht ausgedrückt, dass Märkte immer effizient seien und Fehlentwicklungen nur von kurzer Dauer sein können, da neue Informationen unmittelbar korrigierende Wirkungen entfalten. Oder noch einfacher: Der Markt hat immer Recht.

Nach dem Volcker-Moment gingen die Inflationsraten weltweit deutlich zurück und der Glaube an die Globalsteuerung durch Geldpolitik schien durch die Wirklichkeit bestätigt zu werden.  Es ist die Phase der Great Moderation. Der Monetarismus hatte den Fiskalismus besiegt. Keynes war empirisch widerlegt und die Länder mit besonders liberalen Finanzmärkten hatten die höchsten Wachstumsraten. Hierzu hatte nach damaliger Meinung vor allem der Nachfolger von Paul Volcker, Alan Greenspan, beigetragen, der die Finanzmärkte in der Rezession immer wieder mit billigem Geld versorgte.

Hätte doch der Magier der Wallstreet das Orakel von Omaha hinsichtlich des Nutzens der innovativen FinanzPRODUKTE befragt, dann wäre ihm dieses kleinlaute Eingeständnis vielleicht erspart geblieben. Seine Amtszeit endete 2006 und Ben Bernanke übernahm das Ruder.

3. Akt: Kredit- und Ponziexzesse kulminieren in der babylonischen Sprachverwirrung

Während die Märkte unter dem Einfluss der Supply-side Economics Zug um Zug liberalisiert wurden und auch der Finanzsektor das neue Betätigungsfeld mit innovativen FinanzPRODUKTEN bestellte, wurde die Saat für einen wundersamen Wachstumsboom ausgebracht. Wundersam deshalb, weil die Finanzbranche zum Dienstleistungssektor zählt und somit per definitionem nichts produziert, was von bleibendem Wert sein könnte. Trotzdem hatte der Finanzsektor auf dem Papier einen großen Anteil an den ScheinWachstumsraten des BIP.

Im Schatten des diskreditierten Keynes machte sich Hyman Minsky  seine Gedanken über einen wenig beachteten Teil von Keynes General Theory und kritisierte nebenbei vor allem die missbräuchliche Interpretation des Keynesianismus durch die politischen Akteure. Diese Form von Vulgärkeynesianismus (deficit-spending als politische Konstante) führte nach Minsky zu Inflation und finanzieller Instabilität und beschreibt somit die Zustände der späten 70er Jahre.

Besondere Aufmerksamkeit schenkte Minsky dem 12. Kapitel von Keynes General Theory, in dem es vor allem um Spekulation, Massenpsychologie und Herdentrieb geht.

But the Stock Exchange revalues many investments every day and the revaluations give a frequent opportunity to the individual (though not to the community as a whole) to revise his commitments. It is as though a farmer, having tapped his barometer after breakfast, could decide to remove his capital from the farming business between 10 and 11 in the morning and reconsider whether he should return to it later in the week. But the daily revaluations of the Stock Exchange, though they are primarily made to facilitate transfers of old investments between one individual and another, inevitably exert a decisive influence on the rate of current investment. For there is no sense in building up a new enterprise at a cost greater than that at which a similar existing enterprise can be purchased; whilst there is an inducement to spend on a new project what may seem an extravagant sum, if it can be floated off on the Stock Exchange at an immediate profit.

Hiervon inspiriert entwickelte Minsky seine Financial-Instability-Hypothesis, die so gar nicht zum neuen Mainstream der Effizienz-Markt-Hypothese eines Eugene Fama passte. Minsky unterschied drei Phasen der Finanzspekulation:

1. Hedge: Zins und Tilgung können durch den Schuldner geleistet werden.
2. Spekulative: Nur Zinsen können geleistet werden, Kredite werden revolviert.
3. Ponzi: Die Zinsen können nur durch weitere Kreditaufnahme geleistet werden (benannt nach dem Betrüger Charles Ponzi).

Finanzmärkte führten niemals zu einem Gleichgewicht, da Stabilität zu Instabilität führe (Minsky Paradoxon). Ursache hierfür seien die Renditeerwartungen der Finanzinvestoren. Da Geld aber kein Geld erzeugt, ist es vor allem die letzte Stufe (Ponzi), die als Brandbeschleuniger den destruktiven Korrekturprozess vorbereitet. Ein Ende dieser Form von Ponzi Finance hat Anfang dieses Jahres die nicht gerade für sozialistisches Gedankengut bekannte Boston Consulting Group gefordert (Collateral Damage: Ending the Era of Ponzi Finance. Ten Steps Developed Economies Must Take). Es wird deutlich, dass die babylonischen Schuldentürme, die auf der anderen Seite auch Vermögenstürme sind, auf keinem soliden Fundament stehen.

Die Vermögensillusionen der kreditgetriebenen Assetinflation destabilisieren letztlich das gesamte Finanzsystem und erzeugen somit auch vielfaches Elend in der ohnehin schon schwachen Realwirtschaft, sofern die Notenbanken nicht als lender of last resort die Scherben einer gescheiterten Kreditvergabepolitik zusammenkehren. Dies war schon 1929 so, nur dass die Zentralbanken damals den Geldhahn zudrehten. Der Geldkreislauf kam zu einem abrupten Stopp und riss die Weltwirtschaft in der Great Depression in einer destruktiven Deflationsspirale in größtes Elend.

Dass es hierzu 2007/2008 nicht kam, haben wir Ben Bernanke zu verdanken, der in seiner Laudatio zu Ehren Milton Friedmans 90. Geburtstag im Jahre 2002 als letzten Satz sagte:

Regarding the Great Depression. You’re right, we did it. We’re very sorry. But thanks to you, we won’t do it again.

Als profunder Kenner der Great Depression war Ben Bernanke der richtige Mann zur richtigen Zeit am richtigen Ort, auch wenn er sich hierbei viele Feinde gemacht hat. Die Politik des Quantitative Easing hat in Zeiten höchster Not die Finanzmärkte liquide gehalten und somit größeres Unheil abgewendet.

Aber sind all diese Notmaßnahmen der FED, EZB, BoE, BoJ, SNB etc. eine echte Basis für eine langfristig adäquate Geldpolitik im Sinne eines gesellschaftlichen Allmende? Denn nicht anderes ist eine Währung. Sie ist ein Gemeinschaftsgut und sollte als solches auch seine Wirkung für die Gemeinschaft ihrer Bürger entfalten und nicht für die einseitigen Interessen einer parasitären FinanzELITE. Was sind also die wirklichen tieferliegenden systemischen Ursachen dieser Krise?

Darüber streiten die Gelehrten bis heute, da die meisten Modelle der Mainstream-Ökonomen keinen Platz für eine solche Krise haben, die durch die Finanzmärkte ausgelöst wurde. Viel schlimmer noch, die gängigen Modelle berücksichtigen gar keine Finanzmärkte und Geld ist sowieso neutral und muss daher nicht extra in den Modellen berücksichtigt werden. Und überhaupt: Was ist Geld denn eigentlich? Selbst hierüber gibt es unter Ökonomen keine einheitliche Auffassung. Wenn sich die Ökonomen denn endlich eingestehen würden, was Geld eigentlich ist und welche Rolle der Zins beim Sparen und Investieren spielt, dann müssten nämlich 99,9 % aller makroökonomischen Lehrbücher neu geschrieben werden.

update 22.06.2014: Siehe hierzu auch das Geständnis von Gerald Braunberger: http://blogs.faz.net/fazit/2014/06/18/die-grosse-ratlosigkeit-sintra-4-4169/

update 07.09.2016: Noch einmal Braunberger: Geldpolitik aus dem Gebirge und  Andreas Neinhaus: Ratlose Notenbanker.

Die gängigen Standardlehrbücher basieren immer noch auf der neoklassischen Synthese der keynesianischen General Theorie in Form der Hicks’schen IS-LM-Analyse, die Generationen von Studenten als Standardwerk von Paul A. Samuelson sozusagen mit der Muttermilch aufgesogen haben und die zuletzt von Krugman in modifizierter Form verbogen werden musste, um die gegenwärtige Krise modellieren zu können. Dieses Modell ist die ideologische Basis für die neoklassischen Ideen vom Sparen und Investieren, die, wie jeder geschulte Ökonom weiß, zwei Seiten derselben Medaille sind.

update 28.03.2015: Am 13.11.2014 hat die Deutsche Bundesbank in einer FAQ-Liste zum Thema Geldschöpfung diesen Fehler in den Lehrbüchern bestätigt. Und Steve Keen bringt es auf den Punkt: Nobody Understands Dept — Including Paul Krugman

update 07.09.2016: Endlich hat auch die SNB ihren alten Fehler korrigiert und beschreibt nun – acht Jahre nach der Bundesbank – den Geldschöpfungsprozess korrekt: „Wie wird Geld geschaffen?“

Dieses Standardmodell basiert auf der irrigen Annahme, dass Geld überwiegend exogen durch Ersparnisse der Bürger in Form von Einlagen auf ihren Konten für Investitionen zur Verfügung gestellt werden müsste. Dies ist aber weitestgehend Unsinn. Denn Geld, so hatte schon Minsky erkannt, wird überwiegend endogen durch einen Buchungssatz der Geschäftsbank im Rahmen der Kreditvergabe erzeugt und benötigt eben gerade keine Ersparnisse. Dann spielt aber auch der Zins für Sparen und Investieren keine Rolle, sondern ist die Fama Morgana der Finanzmärkte. Welche Rolle der Zins tatsächlich spielt habe ich hier in meinem ersten Blogbeitrag beschrieben. Und wer es immer noch nicht glauben oder verstehen kann, der lese doch bitte die Fabel von Silvio Gesell. Alles andere ist gebetsmühlenhaftes Wiederholungsritual  einer irregeleiteten Finanzoligarchie:

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Unseren täglichen Zins gib uns heute, aber vergib den anderen nicht ihre Schuld und führe uns täglich in Versuchung und erlöse uns nicht von dem Bösen. Amen!

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4. Akt: Als retardierendes Moment der Nobelpreis für Fama und seine Effizienz-Markt-Hypothese

Als vorläufiger Höhepunkt der kakophonen Kriseninterpretation kann die Vergabe des diesjährigen Nobelpreises für Eugene Fama und Robert Shiller gelten. Eine solche Schizophrenie hat es schon einmal gegeben, nämlich als 1974 Gunnar Myrdal und Friedrich August von Hayek den Preis zusammen überreicht bekamen. Die keynesianische Krisenkakophonie von damals ist die neoliberale von heute.

Solange keine in sich konsistente Geldtheorie seitens der Ökonomenzunft vorgelegt wird, sollte der Nobelpreis für dieses Segment ausgesetzt werden, damit er nicht in der völligen geistigen (Geld)Leere sein hilfloses Dasein fristen muss und seine Bedeutung im Nirwana der Beliebigkeit verliert.

5. Akt: Und erlöse uns von unserer Schuld

Aus der griechischen Tragödie wissen wir, dass die Katharsis eines der zentralen Elemente der Tragödie ist. Aristoteles lässt letztlich drei Genitive zu und somit auch drei Interpretationsmöglichkeiten, die uns zur Auswahl stehen:

1. Katharsis als genitivus objectivus, also die Reinigung DER Leidenschaften im Sinne einer Intensivierung, um die tragischen Leidenschaften gegenüber anderen herauszustellen. Dies scheint mir die praktizierte Austeritätspolitik in Südeuropa der letzten Jahre zu sein. Eine aktuelle Studie der Europäischen Kommission bestätigt diese Sicht. Dass dies nicht nur ein Problem der Eurozone ist, zeigt diese Grafik von Morgan Stanley eindrucksvoll. Die USA waren uns eben schon immer 10 Jahre voraus.
2. Katharsis als genitivus subjectivus, also die Reinigung VERMITTELS der Leidenschaften, verstanden als eine sittlich läuternde Verwandlung der Leidenschaften in Tugenden. Dies scheint mir z. Z. bei vielen Aspiranten am Finanzmarkt nicht der Fall zu sein. Die Lehren wurden nicht gezogen. Das Spiel geht weiter, die Musik spielt wieder. Aber nein: Nicht doch! A taper in the dark!
3. Katharsis als genitivus seperativus, im Sinne einer Reinigung VON den Leidenschaften. Hierzu müsste wieder ein klares Trennbankensystem eingeführt werden, damit im Wiederholungsfall die Hauptakteure des Dramas die Konsequenzen in einer subjektiven und objektiven Art und Weise persönlich zu tragen haben und nicht mehr auf die Allgemeinheit der Unbeteiligten, aber Betroffenen, abwälzen können. Eine markante Erhöhung des Eigenkapitals gehört ebenso dazu. Die bislang angestrebten Quoten sind nur der kleinste gemeinsame Nenner und der hoffungslosen Unterkapitalisierung vor allem auch der Deutschen Bank geschuldet. Nur so kann dem Prinzip von Freiheit UND Verantwortung wieder Rechnung getragen werden.

Aber selbst wenn diese Maßnahmen erfolgreich umgesetzt werden, ist das systemimmanente Problem eines Kreditgeldsystems in gesättigten Märkten damit nicht behoben. Daher hatte ich vor gut 2 Wochen einen Vorschlag für eine Neuausrichtung der Geldpolitik in die Diskussion gebracht, die sehr eng an das quantitiätstheoretische Konzept der Deutschen Bundesbank angelehnt ist.  Aufbauend auf den dort beschriebenen Maßnahmen werde ich im nächsten längeren Beitrag diese Ideen weiter ausführen und begründen. Die Headline:

Keynesianischer Monetarismus – Quantitätstheorie 2.0

update 23.03.2015: Der angekündigte Beitrag hat nun doch etwas länger gedauert und auch die Headline hat sich geändert:

Die Citoyage: Keynesianischer Monetarismus
als ordnungspolitisches Korrektiv